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非理性认知的特点有篇一

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当前中国的非理性繁荣

一、中国a股市场现状

1.1概述

这一轮行情如果从 2014 年 5 月 9 日国务院转发“新国九条”算起就是整整 12 个月，上证指数从 2050 点起步到高点超过5000 点不止，创业板则从 1500 点冲到了 3300点，相当于翻倍。相比指数，涨幅更凶的是个股，大部分股票从低点到高点均有 3-5 倍的涨幅，少数有 10 倍之多，市盈率则均值逼近6124 点。1.2创业板增幅迅猛

自 3 月 24 日上市以来，暴风科技走势惊人，先是连续走出 29 个一字涨停，5 月 6 日稍歇，收盘涨 5.89%，5 月 7 日开始再连续 6 涨停，暴风科技发行价为

7.14 元，5 月 13 日涨停价为 252.86元。但在一路暴涨的股价背后，却是骨感的业绩：每股收益-0.04 元，净利润-321 万元，同比增长-146.72%。这不是个案，坦率地说，整个创业板似乎都处在狂热之中，其中不乏让人匪夷所思之事，最典型的就是一些企业开始放弃原来的核心业务，通过植入互联网的因素将自己改造为高科技公司，当然不乏多数企业是真得准备通过战略转型适应市场，但个别的则只是想借改名换姓让人们感觉自己真得彻底告别过去。1.3对于牛市的主流看法

我国股市的一路飘红，不但股指突破了 7 年以来的历史高点，而且创下单日成交量过万亿的记录。此番表现足以“亮瞎”所有投资者的眼睛，但也让许多专家学者忧虑不已。其中，以吴敬琏为首的经济学家表示，经济下行而股市如此疯狂，说明“赌徒”进场了，言下之意中国资本市场的“赌性未改”。还有一些委婉的说法，认为股市是被政策和杠杆资金推动的，泡沫的成分很大。一段时期以来，提醒投资者谨慎行事的声音不绝于耳，众说纷纭。

二、本轮牛市上涨逻辑及背后动因

针对本轮牛市，现可从外部经济环境、投资者心理因素、股市操作机制三大方面六小方面作一解释 2.1外部经济环境

外部经济环境主要是从货币资金超发、资源配置不合理、实体经济下滑、宏观经济转型等五方面论述。

2.11货币资金超发

资金太多，主要由于多年货币超发及央行“放水”预期。由于货币超发所引发的通货膨胀会导致居民手持货币出现贬值，据统计，1980年的100元人民币实际价值已经降到今天的15元左右。在微观层面，货币超发所引发的资产泡沫化，刺激市场的投机活动，再加上房地产业的不景气，人们更多会将货币投入股市，企图一夜暴富。

2.12资源配置低效不合理

多年来，尤其是次贷危机以后，整个社会出现严重的资源配置低效率，削弱了全社会 的资产盈利质量和可持续盈利能力:企业部门和地方政府的财务杠杆率过高，整个公司部门和全社会的整体长期盈利能力和盈利水平较低，社会平均正式投资回报率过低，大量企业和地方政府现金流不足，资金周转困难，地方政府的债务风险上升，整个社会存在普遍的资金饥渴和超过真实投资回报率的高息债务融资，大量缺乏现金流的项目维持需要新的资金，从而引发大量的、远高于实际投资回报率的难以长期支撑的高息融资。2.13实体经济下滑、行业产能过剩 2.131实体经济的基本面处于低谷，从实体经济来看，2015 年一季度经济增速下滑至 7%，创 2009 年 2 季度以来新低。出口、投资、消费“三驾马车”增速全面下滑，三次产业全面疲弱，工业产出呈“断崖式”下跌，房地产深度调整下拉整体经济增速。未来经济下行压力较大。2.132实体经济产能过剩

不少实体经济周期性行业产能过剩严重，去产能化迟缓，投资吸引力下降，而新兴产业进入的技术壁垒较高，而实体经济疲软乏力的根本原因不是进入实体经济的钱过少，而是进入实体经济的钱过多且投资回报过低，出现大量“僵尸”企业和“僵尸”项目，中国进入一个没有实体经济投资回报水平支撑的不可持续的高利率时代。因此大量产业资本进入股市谋求较高的投资回报。

2.14处于高位的房地产市场下滑

房产价格难以上行，租金回报率过低，家庭房地产投资“钱景”不佳，投资性住房需求急速萎缩，影子银行的投资组合风险高企，家庭大类资产配置开始向流动性好、初期阶段估值具有吸引力的权益类(股票)金融资产倾斜，大量家庭资金进入股市，包括卖房资金、房产抵押贷款资金、银行存款等。2.15经济转型升级提供良好的大环境

股市行情常常不取决于当前的经济增长状况，但会反映投资者对未来经济前景的预期。虽然 2015 年以来中国的 gdp 增速创下了数年来的最低水平，但这并不完全是坏事，因为在一定程度上，当前 gdp 增速的下降是主动推动经济转型的结果。自十八大以来，中央政府开始了新一轮经济改革，而这一轮经济改革范围之广、影响之深远，足以比肩 1978 年的

经济改革。这一轮改革的措施包括鼓励自主创新、促进“中国制造”向“中国创造”的转变、推动中国版的工业 4.0 等。

在稳增长、调结构、促改革的政策背景下，为了缓解融资难、融资贵的问题，促进“大 众创业、万众创新”，推动经济转型升级，中央政府创造了一个提高股权市场活跃度，促进股权市场迅速发展的宽松环境，股票市场投资“题材”大量涌现，层出不穷。2.2投资者心理因素--“羊群效应”

在赚钱效应的刺激下，越来越多的普通投资者通过各种渠道带着越来越多资金跑步入市，并形成了一种累积的自我支持效应。盲目炒作、非理性投资主导市场。进入股市的钱很多，但很傻很任性，狂热投机，导致风险快速集聚，同时形成挤出效应和资金虹吸效应，挤压实体经济。股票市场交易以噪声交易为主，不少股票的涨停板和价格飙升缺乏合理、可信的估值基础，股市波动加大，上蹿下跳。中国资本市场的股票投资专业能力和风控能力建设似乎依旧在原地打转，股票市场极度狂热，严重扭曲和失灵。2.3.做空机制操作受限，仍呈现单边行情市场

做空工具与做空策略运用空间极度受限条件下市场深度与流动性明显不足，呈现原始的单边行情市场。而单边行情的形成是新增资金不断入场推动形成的，一定阶段之后获利盘的出局会形成波段调整态势，但是因为有源源不断的新增资金进场接盘，再度推升之后创出新高，早先获利出盘的资金又再度进场，这样一浪接着一浪的推动行情不断走高。而造成资金不断涌入的原因有1.国家的政策导向，大资金和产业资本不断入场，开始锁定筹码，造成短缺效应；2.持续的赚钱效应，一传十，十传百，3.趋势自加强效应，直到遇见强力中断点，这种中断点一定是以政策转变或转变预期为根本触发点。而一次单边行情走完，一般指数涨幅都会在50%以上，如图：

（投星资产）什么样的行情才叫作单边行情

分析以上六大因素，预计中国股市短期来看，市场较为脆弱，波动加剧。未来的大概率事件中，对股市形成压制效应的有——券商融资收紧，监管转型，ipo 供给市场化、注册制改革；对股市形成提升效应的有——银行存款准备金率和利率下调，家庭股权类资产配置比例上升。

三、当前我国股市处于“非理性”繁荣的表现 3.1、股票市场各项指标的上涨速率异常。

股市的指数、市场总值、交易量、换手率、市盈率、新增投资者开户数等都在短期内快速飙升。股市的指数自2014年12月开始上升以来,中国股市迄今经历了半年多的牛市行情,至2015年6月突破5000点止，创业板更是翻了一番。股市的市场总值、交易量伴随股市上升的是成交金额的急剧放大, 2013年沪深两市总成交金额为50万亿, 2014年达74万亿元,而从涨幅来看，中小板指和创业板指在一季度分别大涨了44.2%和57.9%，而沪指和沪深300则有14.1%和12.4%的涨幅。经历了这轮行情之后，中小板综和创业板综的动态市盈率分别达到60.1 倍和91.9 倍。与此同时,股市总值也快速增加,沪深两市总市值从2014年末的372546.96 万亿元一路走高,至2015年5月已突破627465.46万亿元,在短短5个月时间里增长了68.43%,总市值已约等于了2014gdp。股市的换手率2015年5到7月已经达到401%,折算成年换手率达687%。在世界成熟的股票市场中,换手率相当低且比较稳定,甚至下降。1992年至1996年间,美国纽约股市的换手率在20%～ 50%之间,即使是格林斯潘认为出现了“非理性狂躁(irrational? exuberance)”的1999年,也只有77%,东京股市在20%～ 30%之间。市盈率据2007年上半年,沪深两市的总体平均市盈率已经达到68倍,远远超过全球主要市场的平均市盈率水平。以国际化程度较高的香港主板市场为例,其市盈率在20倍以下的股票超过60%。新增投资者开户数2006年,沪市新增投资者开户数超过242万,较上年增长2.5倍。而2007年股民数量的增长速度更快,仅4月份,就有360多万新股民涌入股市,平均每个交易日有20万新股民入市,而在牛气冲天的2006年新增a股开户数也只有308万。与此同时,新增b股开户数也创出新高, 4月共有2.06万户,新增基金开户数为103万户。尽管在股指大起大落时期,每日开户数仍超过10万。3.2、股市的投机性表现突出。

目前入市的股民中,很少有人关心所购买股票所属上市公司经营业绩,他们不参加公司的股东大会,也不关心公司的财务报表,股民不是将股市作为投资市场,而是作为纯粹的投机市场。股民一系列非理性行为表现在以下几个方面:一是炒低价股。2007年后,股民炒做的多是一些10元以下的低价股;二是炒小盘股。理论上,股票市场一概由大盘股支撑,所以正常的股市 行情一概由大盘股带动。但大盘股的拉抬相对困难,而小盘股的拉抬相对容易,所以,一个非理性的市场通常主要或者仅仅炒作小盘股, 2007年3月以后的行情就是如此;三是炒绩差股。正常情况下,股民选股应该优先选择绩优股,但2007年3月以后,价格上涨最快的却是一些绩差

股,甚至已经公布退市的股票也在被拉升了好几个涨停后才被摘牌;四是炒券商股,券商的业绩主要来源于股票市场的佣金,券商的业绩是最不稳定的,它无法支撑股票市场。3.3、政策调控效果不明显。

基于对种种市场风险的警惕,有关部门陆续推出了一系列旨在化解风险的政策措施。中国证监会于今年5月11日和23日连续发出加强投资者教育、防范市场风险的通知;人民银行在2007年5次上调银行存贷利率, 8次上调存款准备金率,并于5月18日一举推出三率齐动的 货币政策“组合拳”;银监会为qdii亮起了政策“绿灯”、上调证券交易印花税率,但是政策效果未显现,股市依旧上涨。下表是今年我国央行5次上调银行存贷利率后的市场表现:

四、当前我国股市非理性繁荣的行为金融理论分析

能够解释当前我国股市非理性繁荣的认知、行为及决策偏差的行为金融理论有: 4.1代表性偏差(representativebias)。

代表性偏差是指当个体进行判断时,会倾向于根据过去传统或类似的情况,对事件加以分类,然后在判断另一事件发生概率高低时,会过度相信历史重演的可能。debondt和thaler(1985)认为,投资者对于过去股市的输家会过度悲观,过去的赢家会过度乐观,结果使股价和基本面价值差异很大。这个偏差导致一个明显的结果就是赌徒谬误(gambler' sfallacy)。我国股市在历经5年的空头市场之后狂涨,就是预测过度乐观,这是受限于过去既有的想法。4.2可得性偏差(availabilitybias)。

可得性偏差是指个体的判断推理过程受到可用的记忆材料的影响。在可得性推断法的影响下,个人对于自己不太能想象的事件,会低估其发生的可能性,这可能会造成个人过度自信(over-confidence)和过度反应(over-reaction)的情况。过度自信是一种过高估计不确定事件发生概率的行为。市场参与者还会因过度自信而过度交易,这可从中国股票市场高的换手率知道。反应过度是一种市场对信息产生超预期的恐慌或者乐观情绪,这也是对我国股市指标过高的解释之一。4.3羊群行为(herdbehavior)。

从心理学的角度来讲,是指个体在信息不完全、不确定环境下的行为特征。金融市场中的羊群行为是一种特殊的非理性行为,它是指投资者在信息环境不确定的情况下,行为受到其他投资者的影响,模仿他人决策,或者过度依赖于舆论(即市场中的压倒多数的观念),而不考虑自己的信息的行为。由于羊群行为涉及多个投资主体的相关性行为,对于市场的稳定性和效率有很大影响,也和金融危机有密切的关系(chose,1999;kaminsky, 1999)。当前我国股市由于众多新入市者的加入,且在同一时间买入相同股票,买进压力超过市场能提供的流动性,从而导致了股价的大幅上涨,形成了股市泡沫。4.4bsv模型、dhs模型、hs模型。

4.41 bsv模型

bsv模型,由barberis,shlefferandvishny于1998提出。该模型认为,人们进行投资决策时存在两种偏差:其一是代表性偏差,即投资者过分重视近期数据的变化模式,而对产生这些数据的总体特征重视不够,从而导致股价对收益变化的反映不足(under-reaction)。另一种是保守性偏差(conservation),投资者不能及时根据变化了的情况修正自己的预测模型,导致股价过度反应。4.42 dhs模型

dhs模型，由daniel,hirsheiferandsubramanyan于1998年提出。dhs模型,把投资者分为无私人信息的投资者和有私人信息的投资者。无私人信息的投资者不存在决策偏差。有私人信息的投资者存在着两种决策偏差:对私人信息的过度自信和自我归因偏差。对私人信息的过度自信意味着他们过分夸大私人信息的准确性,导致对私人信息的过度反应。自我归因偏差意味着当公共信息与私人信息相符时,有此偏差的投资者更加确信私人信息的准确性;而当公共信息与私人信息有冲突时,有此偏差的投资者仍然重视私人信息,因而导致对公共信息的反应 不足。4.43 hs模型, hs模型，由hongandstein于1999年提出,又称统一理论模型(unifiedtheorymodel)。该模型认 为,在金融市场中,存在着两类交易者:观察消息者(newswatchers)和动量交易者(momentum traders)。观察消息者根据他们获得的关于未来价值的私人信息进行交易,忽视股价的变化。动量交易者,则完全依赖于股票过去的价格变化进行交易。hs模型假设私人信息在观察新信息交易者之间缓慢传播,导致消息观察者对最初的私人信息反应不足。动量交易者意识到了观察消息者的这种反应不足的倾向,试图通过买入最近股价上涨的股票来赢利,但是这种 策略会走向另一个极端———过度反应。

上述三个模型从不同的角度给出了目前我国股市非理性繁荣的成因。

六、如何拥抱理性繁荣的股市

自去年四季度以来，我国股市出现了久违的持续繁荣。股指节节走高，成交量屡创纪录，开 户数大幅增加，资金持续涌入。从短期来看，我国股市的确也存在着股指上涨过快、交易量过大、局部板块估值过高。对热点题材投机过度等问题。当前投资者对部分行业和热点题材过度投机，与不能正确解读当前我国经济发展中出现的一系列热点问题有关，夸大或放大了我国货币政策、国企改革、“互联网+”、“一带一路”、“金融创新”等政策和战略的短期效应。因此，引导投资者正确解读经济特点，理性思维，合理预期，是引导股票市场持续理性繁荣的关键。

6.1没有条件也没必要采取持续宽松货币政策来刺激经济增长

我国没有条件也没必要采取持续宽松的货币政策来刺激经济增长。央行持续降准，开辟新的 基础货币投放工具，主要是适应外汇占款的变化。从趋势来看，我国货币供应量和社会融资

总规模增长率会持续放缓

6.2对企业资产总体上不能估值过高

当前，我国实体经济迫切需要股票市场的适度繁荣，以大幅度增加企业的股权融资，降低企 业负债率，减少财务成本。同时又必须认识到我国企业资产规模存在严重虚胖现象，企业资产收益率过低、效益增速下降等问题短期内难以改变。对企业资产总体上不能估值过高。6.3金融业利润增速应该逐步放缓

我国金融业利润增速总体应该逐步放缓。当前要逐步解决金融投资收益和实体投资收益倒挂 问题，推动资金从金融市场加速流向实体经济领域。6.4混改只是国资国企改革中一个环节

混合所有制改革只是国资国企改革中的一个环节，短期内不可能单纯依靠混合所有制改革来 改变国有资产的整体经营状况。6.5不能泛化和夸大“互联网+”的效用

“互联网+”将对我国社会和经济产生重要影响，对部分行业和领域影响突出。但是不能泛化和夸大“互联网+”的效用，更不能贴标签式的，各行各业甚至各个企业都贴个“互联网+”，要谨防互联网构建的“平台经济泡沫”。6.7“一带一路”战略效应需要逐渐释放

实施“一带一路”对我国具有长久战略意义，但是战略实施需要逐步推进，战略效应需要逐 渐释放。由于“一带一路”牵涉到我国经济和社会的方方面面，对经济和产业影响面广，不能作为一个短期的局部题材来投资。

6.8形成资本市场和实体经济良性互动的发展格局

当前我国金融市场最核心的问题是利率产品风险定价不合理，股票市场股价波动太大。定价 不合理必然导致金融市场的投资和融资结构出现紊乱，很难形成资本市场和实体经济良性互动的发展格局。实体经济迫切需要以价值为基础的理性发展、持久繁荣的股票市场，不需要波动过大、一曝十寒的股票市场。

非理性认知的特点有篇二

非理性认知：

● 人应该得到生活中所有对自己是重要的人的喜爱和赞许；

● 有价值的人应在各方面都比别人强；

● 任何事都应按自己的意愿发展，否则会很糟糕；

● 一个人应该担心随时可能发生的灾祸；

● 情绪由外界控制，自己无能为力；

● 已经定下的事是无法改变的；

● 一个人碰到的种种问题，总应该都有一个正确、完满的答案，如果一个人无法找到它，便是不能容忍的事；

● 对不好的人应该给予严厉的惩罚和制裁；● 逃避困难、挑战与责任要比正视他们容易得多等等。

⊙ 绝对化要求：这是最常见的一种不合理信念。指人们以自己的意愿为出发点，对某一事物怀有其必定会发生或必定不会发生这样的信念，它常与“必须”、“应该”这样的词连在一起，如“我必须做得最好”、“他必须那样做才对”等。

⊙ 过分概括化：它是一种以偏概全，以一概十的不合理信念。过分概括化的人在看问题时容易走极端，往往导致对自身或他人的不合理评价。如一遇失败便认为自己“没用”、“非常笨”、“不可救药”；或别人稍有过失就认为这个人无一可取，全面否定。持有这种信念的人要么会导致盲目自责自罪、自卑自弃，要么会一味责备他人或外在环境，产生敌意、愤怒等不良情绪。

⊙ 糟糕透顶：这种不合理的信念认为某一事情发生了，必定会非常可怕，非常糟糕，非常不幸。个体一旦具有这种信念，就会产生焦虑、悲观、抑郁等不良情绪体验。许多同学的考前焦虑多数是因为持有这种信念一起的。

非理性认知的特点有篇三

基于认知偏差的非理性决策行为解析

[摘要]投资者是有限理性的行为个体，按照获得的信息，并依据知识与经验等技能进行投资决策。而认知偏差的产生源于信息、知识、技能等基础的差异。无论是个体投资者还是机构投资者，都是有限理性主体，市场的有效性决定了认知偏差下的非理性行为与其他理性行为必然同时存在于市场当中，投资者的角色伴随其认知决策后的行为而实现。

[关键词]认知偏差；非理性；理性，投资者

[中图分类号]f830.92 [文献标识码]a [文章编号]1005－2674(2010)06－0059－04

一、引言

传统金融学理论认为投资者是理性的，可以基于所获得的信息做出最优投资决策，对信息可以做出无偏估计。与传统金融学的基本理论观点相反，行为金融学认为投资者不是理性的，存在认知偏差，不能对信息进行客观、公正、无偏的处理，并且他们不是同质的，存在偏好与行为方式的差异，进而导致对未来预期的不同。投资者不是风险厌恶的，而是损失厌恶的，他们面临收益时表现为风险厌恶，面临损失时表现为风险追求。因此，市场不会达到有效，资产的价格也不会包含所有的信息，因为它们不仅由资产的内在价值决定，还受投资者的心理和情感因素影响。行为金融学把投资看成是一个心理过程，包括对市场的认知过程、情绪过程和意志过程。在心理过程中由于存在系统的认知偏差和情绪偏差，而导致投资者决策偏差和资产定价偏差。行为金融学试图研究金融市场上投资者行为认知偏差的心理学原理，并从心理学、社会学和人类学角度来认识金融市场上异象的存在。本文通过对投资者认知行为的系统疏理，对投资者的行为偏差进行分析，以求得行为金融学所揭示的非理性行为本质，并提出相应对策分析与研究展望。

二、认知偏差的起源与演进

对投资者心理的分析，可以追溯到十九世纪的法国心理学家gustave le bon和charles mackay分别所著的有关情绪感染、从众以及荷兰郁金香事件的书。此后，burrhus、frederic、skinner以及john d watson等将行为方法全面引入心理学，1950年法国经济学家maurice allais所做的counter-example心理实验揭示出投资者具有“确定性心理效应”，开创了投资者心理研究的先河。

在西蒙提出人类有限理性的概念后，tversky和kahneman等人进行了大量关于认知决策的启发式和认知偏差的研究。此后，paul slovic等进行了不确定环境下投资人决策过程的心理学研究。基于实验分析，tversky和kahneman进一步做了大量开拓性的研究，前景理论对投资者心理实验内容进行了进一步扩充和细化，并做了详实的说明和论证，系统性地指出了在投资者心理上存在认知偏差，为此后行为学派的进一步研究打下了坚实基础。20世纪80年代后，心理学研究和实验的方法在行为金融学研究上得到了深化。经济学家们逐渐认识到，投资者的决策并不主要是靠分析信息和精妙的计算做出的，更多的是靠直觉做出的，由此对投资者的认知偏差有了更广泛的发现。但此后关于认知偏差的系统性总结出现了，一段时期的空白，各行为学派的投资者认知研究理论与实践都没有得到进一步深化。

综合kahneman、gigerenzer等人的观点，笔者认为，认知偏差是个体在认识和判断事物时，与事实本身、标准规则间所产生的某种差别和偏离，或偏离的倾向和趋势，是认知与被认知的事物之间、应遵从的判断规则和人们的现实表现之间所存在的一种无法拟合的缺口，一种没有实现的不完全匹配，是人们的认知局限和认知风格、感觉机制和加工策略、个体动机和情绪、情感等因素共同作用的结果。基于上述定义，本文分别针对群体认知、系统认知、代表式启发与框架依赖进行了系统总结和辨析。

三、认知偏差下的非理性行为

1、群体认知偏差与羊群行为

投资者的社会群体属性决定其在不确定性与模糊性环境中，通常表现出一些群体行为，如社会比较、暗示和羊群行为等(aoller和adler，1984)。社会比较理论认为，在不存在客观标准时，人们通常会将其决策同其他人的决策进行对比，然后决定取舍。而模糊性、不确定性和缺乏客观标准是金融市场交易的基本特征。事实上，市场交易者都清楚，金融市场是群体行为的结果。因为投资者切身体会到了恐惧、怀疑、贪婪和不时的后悔。也毫无疑问，投资者们一直在探索，试图找出一个系统或者规律，来帮助他们预测这个市场可能出现的情感因素的影响。

行为学派认为，投资者群体心理因素在股票价格的形成过程中扮演着重要角色，群体效应会对个体心理产生影响，个体在群体中的行为反应与在独立环境下的行为反应有着巨大差异。投资者的群体心理对股票价格的影响，主要是通过投资者的心理变化引起股票供求关系发生变化，进而影响行情。投资者的群体心理的突出表现是乘数效应，即行情看涨时更加乐观，行情看跌时则更加悲观。因此，当股市萧条的时候，那些前景看好的股票即使升值潜力巨大，也少有人问津；相反，在市场繁荣时期，前景看淡的个股，人们同样会争相购买。这是由于群体心理的乘数效应，股市一旦呈现涨势，就可能会出现“井喷”，一旦陷入跌势，就会出现“一泻千里”。

这类群体心理认知偏差产生的就是所谓的“羊群行为”。一方面，羊群行为是为减少后悔所衍生的行为方式。在投资者看来，当大多数人都做出相同的判断时，那么该决策就可以算是正确的，即使错了，因为大家都遭到相同损失，错误决策的后悔压力也会减轻不少；另一方面，welch(2000)进一步指出，不仅一般投资人存在羊群行为，机构投资人的羊群行为更为严重，他们相互模仿以维护职业声望，其他从业者相同的错误决策对自己职业声誉的伤害最小。机构投资人的羊群行为能带动资金的大量流动，是导致市场波动和股市兴衰的主因。

2、系统性认知偏差与心理行为

系统性认知偏差主要表现为过度自信、心理账户和后悔规避。

首先，过度自信是最基本、最难以克服的系统性认知偏差之一，投资者的过度自信行为往往根植于生物的、文化的和习惯的多方面原因。如果说保持适当的自信是适应环境，增强自我生存能力的必要条件，那么过分的自信就是过犹不及、偏离均衡，是一种典型非理性表现。目前，对过度自信的研究在向两个方向拓展延伸。一方面，心理学者侧重探索为何人们具有过度自信的倾向，它不仅能够让心理学家进一步理解人们的心理过程，而且对于这一概念在其他领域，比如在金融学领域的应用，具有更为基本的启发意义；另一方面，心理学的研究成果不断渗透、运用到其他领域。金融学者将过度自信这一概念引入投资者投资决策领域，分析投资者过度自信的经济影响。

其次，心理账户是指在人们的心目中，隐含着一种对不同用途的资金的不能完全可替代使用的想法，原因在于人们具有把个人财产按“思维账户”进行分类的天性，即投资者习惯于在其头脑中把资金按用途划分为不同的类别。shefrin和statman(1994)认为，投资者倾向于将投资分为“无风险”的安全部分和可

能赚钱的“有风险”部分。shefrin和statman的进一步研究表明，人们通常将自已的收入分成三类：固定的薪酬收入、资产收入和未来收入，并按这些不同收入的现有价值来消费。对于不同“思维账户”里的资金，人们的风险偏好是不同的。

最后，后悔规避是指当人们碰到冲突的信念时常常感到内心的紧张和焦虑。人们常常通过以下两种方式来降低内心的冲突，一是改变过去的评估、感觉和意见；二是尝试去证明自己的选择是正确、理性的。当投资者购买了业绩不佳的股票时，其后悔的心情是难以避免的，但往往不愿承认自己做出错误投资决策，为了回避曾经做出错误决策的遗憾和报告的损失带来的尴尬，投资者往往改变自己原有的投资类型或信念去支持自己错误的投资决策。可能回避卖掉正在下跌的股票，而正确的行为是尽快卖掉业绩不佳的股票。正是投资者在进行决策时存在上述的这些心理特点，使他们的实际决策过程偏离了现代金融理论所描述的最优决策过程，从而导致实证检验的失败。

3、代表式启发认知偏差与启发决策行为

在不确定的金融市场中，投资人通过寻找熟悉的模式和便捷的方式做出判断。行为金融学将其定义为代表式启发偏差。主要包括代表式偏差、可得性启发、锚定与调整性启发。kahneman和tversky(1973)认为，代表式启发是指人们会关注一个事物与另一事物的相似性，来推断第一个事物与第二个事物的类似，将过去相似的、熟悉的模式用以推断未来的模式，并不考虑这种模式重复的概率。代表式启发与bayes规则的预测在某些情形下可能是相同的，从而使人们误以为概率推断遵循bayes规则。可得性启发指的是人们很容易记住那些经常被关注或经常出现的事物，而人们在做投资时，又不能十分完美地从记忆中拾回与决策相关的信息(t&k，1973，pennington和hastie，1988)。因此，就会赋予那些容易在记忆中存在的事件更多的权重(fischhoff,sloviv和lichtenstein，1978)。这意味着在不确定的金融市场中，表现出一种过度自信，以及市场的反应过度。锚定与调整性启发是指人们倾向于把对将来的估计和已采用过的估计联系起来，同时易受他人建议的影响，锚定最终会使投资者对新信息反应不足。north-craft和neale(1987)曾在研究中证实，起始价较高的交易最后达成的成交价比起始价较低的交易最终达成的成交价显著要高。

4、框架依赖式认知偏差与学习进化行为

心理学研究实验表明，人们经常依赖经验、经历与情结进行决策，这类表现被称为“框架效应”。该偏差行为反映在金融市场中，面对本质相同的问题，因为出现形式不同会导致人们做出不同的投资决策。换言之，投资人的行动受制于他们所依赖的环境或框架，如从过去的经历、熟悉的人和事及其经验、近期所发生的事件、个人的社会联系等所形成的知识框架，也就是一种对情境、参考点、精神类别和联想等影响人们做出决定的因素所形成的反应模式。当这种框架提供投资人满意的决策依据时，他的期望水平也将提高，过度自信便产生。这使得投资人不再探求他们不应该知道的信息，实际上，这正是市场的功能。市场会使专业化和分工形成的信息更加不对称，但是它是有效率的。因为在信息不对称情况下，市场的进入变得容易，个人不需要经过专业的训练也可以进入金融市场，他们可以借助专业化的服务(杨小凯，1997)。投资与融资的机会便增多，而对利润机会的把握和创新或许就来自于这样的启示简化。

四、基于认知偏差的非理性行为辨析

个体投资者的认知偏差是投资过程中非理性行为的根源。作为投资主体，个体投资者由于在信息资源、技术能力与知识积累等方面的不足，很容易在非理性决策指引下产生非理性行为。这些典型的非理性行为造成了个体投资者投资普遍损失。一个重要的表现就是在市场中，机构投资者和个体投资者的博弈过程中，个体投资者总体损失概率大于机构投资者，个体投资者在市场中始终处于劣势地位。

但本文认为，无论个体投资者还是机构投资者，都是有限理性的个体。市场的有效性决定了认知偏差下的非理性行为与其他理性行为必然同时存在于市场当中。理论上可以定义的认知偏差下的非理性决策与行为，在实际的投资者行为过程中不能简单地分类。

一方面，从理性角度看，如果非理性行为者被排挤出市场，现存的所有投资者都是理性的，无利可套，那么理性投资者必将因为无法生存而退出市场。如果理性投资者都因为无法生存而退出市场了，那么如何维持无套利均衡市场的持续存在?既然无套利均衡市场无法持续存在，那么能够持续存在的肯定是有套利均衡市场了。

另一方面，从非理性行为者角度看，如果所有市场中已经存在的非理性交易者都被理性套利者通过套利排挤出市场，那么最初的非理性交易者如何产生呢?如果认为非理性行为者是从市场外进入的，那么既然知道肯定会被淘汰，为什么还要进入市场?因此，肯定还是有非理性交易者的存在，正是因为他们存在于市场中，并在可能被淘汰的前提下仍旧会生存，这样才真正合乎现实市场的状况。

事实上，在一个均衡的市场中，投资者的性质是变化的，投资者只不过按照投资策略与行为进行投资活动。而其理性与非理性的角色是由其采取的决策与行为策略决定的。理性交易策略采用者和非理性交易策略采用者是同时存在的，而且将永远共同存在下去。不存在完全是理性交易采用者的“无套利均衡市场”，而市场的变化只是表现为不同时期理性交易策略采用者和非理性交易策略采用者之间比例的变化。对于市场价格与基本价值的关系而言，当非理性交易策略采用者整体认为市场价格偏离基本价值的时候，就会采取集体的买入或者卖出行为，价格就会向上或者向下偏离基本价值。市场价格的变动，除基本的价值因素以外，投资者的决策行为构成了价格的波动力量，市场也成为了非理性交易者与理性套利者长期共存的市场。

五、结论

认知偏差作为行为金融学的重要前提假设，一方面证明了投资者在不确定性条件下行为决策的局限性；另一方面也督促投资者能够更好的进行决策与判断。投资者认知偏差研究介于心理学、行为学和金融学之间，虽然至今仍未建立完整的理论体系，但为金融学理论和经验研究提供了较为充分的建议和更广阔的研究领域。通过归纳和梳理典型认知偏差下的投资者决策行为，发现无论是信息认知偏差、群体认知偏差还是框架依赖式偏差，都会形成决策的非理性，但投资行为初衷却是理性与理智的。因此，不能假定市场哪些个体是非理性投资者，哪些是理性投资者，投资者的角色将伴随其认知决策后的行为而实现。研究还发现，行为学家与经济学家对于认知偏差的研究仍处于描述性阶段，还没有清晰的方法来判断哪一种认知偏差最重要，大量认知偏差无法进行数量化模型处理，做不到精确分析。这一领域必将成为行为金融学未来的重要研究方向。

责任编辑：蔡 强

非理性认知的特点有篇四

行为金融学有两个重要的理论基础：

有限套利（limits to arbitrage）和投资者心态分析（inverstor sentiment）。有限套利就是基于人的非理性假设，在噪声交易和市场交易规则限制的影响下，再完美的套利也只能部分发挥作用。投资者心态分析就是解释投资者在决策过程中，情绪和认知错误是如何对其投资产生作用的。对心理学的研究能对金融市场的许多现象解释带来很大的帮助，也能解释很多股票市场的异常现象，比如市场泡沫和崩盘现象。行为金融学的观点认为人类的许多弱点是一致的，可在一定程度上预测的，可以被利用在市场上获取利润的。“行为金融学首先并不完全肯定人类理性的普遍性。而认为人类行为当中有其理性的一面，同时也存在着许多非理性的因素。”

决定股价的短期波动或者说直接影响股价的因素是所有参与的投资者的心理因素的综合，包括理性和非理性的心理因素。购买股票的每一分钱背后都有个活生生的人，而决定其是否购买股票的直接因素就是其当下的心理状态。所有的外部的因素诸如最新的公开信息，历史的走势，某人打听到的小道消息等等都只是影响其心理的多种因素之一罢了。进而，一个股票乃至一个证券市场的趋势就是有所有的投资者的心理预期及其发展而决定和推动的。因而进一步的可以认定证券市场和其他市场上往往存在着情绪周期，《洛杉矶时报》曾载文将其总结为轻视、谨慎、自信、深信、安心、关注和投降7 个过程。这7个过程构成了一轮资产价格的完整波动过程。

股价是对股市总体心理状态的客观反应，任何一个时点上的股价走势发展，向上或是向下，都是由过去发生的事件和将要发生的事件共同造成的。过去的事件谱写出了过去的k 线走势，过去的k 走势或者说是过去发生的事件决定了某一时刻市场参与者的总体心理和财务状态。而这决定了未来基本面和消息面发生变化时参与者的反映，每个投资者的反应总合则决定了未来股市的走势。因此，同一事件发生在不同的时间，在不同的市场，面对市场中投资者的不同原有心理状态时，结果会完全不同的。比如提升存款准备金，在牛市疯狂时，存款准备金率的提升会被认为是利空兑现，股市会更加的上扬，这在2007年的中国股市屡次可见。

三、非理性在股市上升中的表现

非理性因素发生在股市波动的每一个阶段，具体来说，在一个周期的开始，股市在经历一段长期的调整之后，股票价格的处于历史低位，而此时经济基本面开始好转，股价开始处于上升的初级阶段，显然此时股价合理甚至是低估，基本面开始向好的方面发展，至少是最坏的情形已经过去，此时从长期而言应该是很好的购入股票的时机，但大多数的投资者在熊市的惨跌中已经心有余悸，根据卡尼曼的回忆效用理论，此时投资者对于上一资产价格周期期末的暴跌经历具有强烈的回忆效应，恐惧造成了投资者的悲观情绪，难以对当前的市场有准确客观的分析，当利好的趋势不断显现之时，股价反而波澜不惊，多以小的震荡为主，这可以用行为金融学中的“反应不足”和“隔离效应”来解释，“反应不足”又可称为“保守主义”其表现形式有两点：一是人们习惯于对不确定的事物先设定一个初值，然后根据信息的反馈对这一初值进行修正，而前期的下跌走势就在此形成了一个悲观的初值；二是人们总有对信息进行筛选的本能，对新信息进行选择性识别，对有利于保持原有观点的信息加以重点确认。以上两点使得当基本面开始改变时人们的反应滞后。

“隔离效应”，即人们总愿意等待直到信息披露或预期彻底实现时再做出决策的倾向，也使得一轮资产价格上升行情在初期总是缓慢而犹豫，唯有在经过较长一段时间的徘徊后，人们才能从“轻视”和“谨慎”转变为“自信”的状态，慢慢地才会有越来越多的投资人进入市场，股市成交量不断增加。

当资产价格上升波段发展到后期，此时资产的价格已远没有原先那么有吸引力了，甚至已经远远高于其价值，但上升的趋势，使得“过度自信”现象很容易发生。人们经常高估自己成功的机会，将成功归因于自己的能力，而低估运气和机会在其中的作用。当行情发展到高潮阶段，市场上总是乐观的情绪蔓延，长期的上涨行情使得参与者的自信不断得到正强化，因而操作上更加的主观和激进。同时长期高扬的股价会让人产生价格偏移，产生对当前股价的认同的倾向。信息窜流和“羊群效应”现象使得在一轮行情末期的投资者总体的乐观情绪很难被扭转，人们通过相互间的循环反应刺激，情绪逐渐高涨。于是人们很难想象股价会突然的暴跌，即使有所下跌，由于见过更高的价格，而认为其实也在历史高位的价格很便宜，而大举买入，当有很多人这么做时，群体的非理性就产生了，这就是股价在达到通常的估值上限后还会波浪式上升的原因。

四、非理性在股市下跌中的表现

当一个周期进入下跌阶段时基本面开始变化，人们过于乐观的预期被突然打破，股市开始下跌，同样的由于之前股市上涨时期，许多利空的因素出现以后并未改变股市上扬的趋势，人们产生了侥幸心理，在“保守主义”配合下，往往不会去考虑量变到质变的可能。在经过长期的牛市行情后人们会产生“赌场资金效应”，赌场资金效应是指在赌博产生收益效应后，人们倾向于接受以前不接受的赌博，再次的赌博后失败所产生的痛苦往往较小，因为损失被前期的收益缓冲了。因此继续投资的冲动不会立即消除。对于新近的头寸带来的损失，也会因为“后悔厌恶”而不会随基本面的改变而轻易卖出。以上种种人们心理上产生的作用使得总会产生这样的一种情形，即虽然股价已脱离价值，趋势似乎也已转变，但在股市的一波大回调之后总会有一波有规模的反弹，几乎每次的股市逆转的形态总是以m头出现。

伴随着股市下行的是越来越多的人开始认识到市场绝非原先认为的那么乐观，阻碍经济发展中的负面因素开始不断出现。当到了在下跌的后期，长期的下跌使得人们产生了趋势持续的预期，使得即使股价在下跌之后突显出了价值，但场外资金依然不敢进入，同时筹码持有者由于巨大的账面亏损，对股价的定位产生巨大的改变，用惊弓之鸟来形容比较贴切，当股价由于抄底资金的介入而有所回升时，成本较低的投资者倾向于在略有亏

损时出局，而不会在意此时股价是否匹配股票的价值，长期的下跌同样的改变了人们的思维定式，“保守主义”在此再次发挥效应，随着股价的上升，不断有接近其成本区的投资者选择抛售，反弹很快就被无法控制的抛盘镇压下去了。这也是下跌时会出现波浪式下跌，高点越来越低，低点也越来越低的原因。

在下跌的趋势之中，慢慢地人们开始认为下跌时常态而上涨只是偶然，市场的总体悲观情绪又会通过“羊群效应”在群体中的投资者间进一步加强，这就造成了严重的惜买现象，造成资产价格启稳的困难。此时绝大多数的人都开始从“安心”，“关注”转变为“投降”。